Optymalna alokacja aktywów w portfelu

Inwestorzy często skupiają się na tym jaki sektor, fundusz lub spółka mogą być następną Teslą czy Amazonem. Koncentracja na znalezieniu krótkoterminowego źródła zysków powoduje, iż z pola widzenia znika najważniejsza decyzja. Decyzja która wpływa na wyniki bardziej niż się wydaje: optymalna alokacja aktywów w portfelu.

Jak podaje BNP Paribas Wealth Management, aż 75% zmienności zwrotów portfela zależy od odpowiedniego doboru aktywów. Market timing i security selection – czyli to na co najczęściej zwracają uwagę inwestorzy, odpowiada za około 16% zmienności zwrotów. Inne badania wskazują, że poprawna alokacja odpowiada aż za 91%. Niektórzy zarządzający uważają, że badania nie są do końca miarodajne aby wysuwać takie wnioski. Natomiast ciężko nie zgodzić się z faktem, iż optymalna alokacja i staying in the market, jest głównym źródłem potencjalnych wyników.

Z tego miejsca zachęcam do przeczytania poprzedniego artykułu który mniej więcej jest wstępem do niniejszego. Jeśli zapoznałeś się z poprzednimi wpisami i przeprowadziłeś sobie “finansowy rachunek sumienia”, posiadasz poduszkę finansową i zastanawiasz się w jaki sposób ulokować pozostałe nadwyżki finansowe, to dobrze. Zastanowimy się czy istnieje coś takiego jak optymalna alokacja aktywów i jak ona miałaby wyglądać.

ETF – Budowa portfela dla początkujących

Trochę teorii

Zwrot “alokacja aktywów” brzmi w języku polskim dosyć nieprzyjaźnie, a pochodzi z angielskiego asset allocation. W rzeczywistości jednak nie jest to nic skomplikowanego. Jest to proces którego rezultatem powinien być portfel który spełnia nasze oczekiwania pod kątem potencjalnego zysku i ryzyka w określonym horyzoncie czasu. Pomaga nam odpowiedzieć na pytanie:

Jak zdywersyfikować portfel akcji za pomocą innych klas aktywów, tak aby zmniejszyć jego zmienność.

Alokację możemy podzielić na strategiczną i taktyczną. Strategiczna alokacja aktywów (SAA) to inaczej długoterminowa strategia, plan działania naszego portfela w perspektywie wielu lat. Uwzględnia ona naszą specyficzną sytuację majątkową. Dobrze przygotowany plan powinien prowadzić do ograniczenia udziału emocji i osiągnięcia konkretnego celu. Celem może być sfinansowanie późniejszych wydatków czy budowa kapitału emerytalnego.

Taktyczna alokacja aktywów (TAA) jest to proces, gdzie w odpowiedzi na nasze rynkowe view dokonujemy czasowych modyfikacji w portfelu, tak aby wykorzystać chwilowe wahania cenowe pomiędzy klasami aktywów. Wymaga to jednak większej wiedzy apropo funkcjonowania rynków, no i oczywiście zajmuje trochę czasu. Dlatego przeciętny inwestor raczej powinien pozostać przy sztywnej alokacji aktywów.

Teoria stojąca za optymalizacją klas aktywów w portfelu została opracowana w 1952 roku przez laureata Nagrody Nobla Harry’ego Markowitza, który wykazał, że oczekiwane ryzyko i zysk portfela są funkcją trzech zmiennych:

• Zmienności każdego składnika portfela
• Oczekiwanego zwrotu każdego składnika
• Korelacji między nimi

Z tej pracy wyłoniła się koncepcja efficient frontier, czyli takiego miksu aktywów który umożliwia efektywną maksymalizację długoterminowego zwrotu przy określonym poziomie ryzyka, który jesteśmy w stanie zaakceptować.

Nie tylko dla instytucji

Pierwotnie zarządzanie portfelem koncentrowało się na dywersyfikacji portfela między głównymi klasami aktywów takimi jak gotówka, obligacje czy akcje. Z czasem jednak ewoluowało i wykształciły się różne podklasy aktywów oraz style (lub faktory). Ten temat jest bardzo rozległy i nie będziemy dzisiaj go rozwijać, natomiast warto mieć świadomość jak szeroko możemy pójść budując swój portfel.

Rozwój funduszy ETF bardzo ułatwił możliwości budowy portfeli opartych o przeróżne klasy, podklasy aktywów czy faktory. Odnoszą się przykładowo do:

• wielkości spółek: large-cap, small-cap, mid -cap
• stylu: value, growth, momentum
• geografii: akcje amerykańskie, rynki wschodzące, kraje rozwinięte
• sektorów: techonologiczny, energetyczny, itp
• horyzontu czasowego obligacje krótko i długoterminowe

Dzięki temu, to co kiedyś było domeną tylko instytucji, jest możliwe do zastosowania przez inwestorów indywidualnych. Uzbrojeni w trochę wiedzy jesteśmy w stanie stworzyć portfel z ekspozycją na dowolne czynniki ryzyka i to wszystko w stosunkowo tani sposób.

Diversification Is the Only Free Lunch

Harry Markowitz

Alokacja aktywów? A po co to komu

Kompozycja różnych klas aktywów i wynikające z nich oczekiwane ryzyko oraz zwrot pozwalają inwestorom budować portfele odpowiadające ich długoterminowym celom. Wcześniej przygotowana strategia, określone momenty rebalancingu, pomagają nam utrzymać dyscyplinę oraz odpowiednie zachowanie w różnych okresach rynkowej koniunktury.

Co do zasady, akcje oferują najwyższy potencjalny zwrot, ale każdy kij ma dwa końce. Także najwyższe ryzyko. Gotówka, depozyty czy obligacje są zazwyczaj na dole tej drabiny. Stosując miks kilku klas aktywów uzyskujemy kompromis między ryzykiem a zwrotem.

Większa procentowa ekspozycja na rynki akcji jest dla tych, którzy akceptują potencjalnie większe wahania wartości portfela. Przykładowo, młody inwestor z długim horyzontem czasowym zazwyczaj może pozwolić sobie na taką alokację, gdyż ma sporo czasu na ewentualne odrobienie strat.

Para zbliżająca się lub przechodząca na emeryturę może nie mieć takiej zdolności. Potencjalny spadek wartości portfela może mieć poważne implikacje w celu osiągnięcia założonych celów. Jednym słowem, zbliżający się horyzont inwestycyjny może nie pozwolić na odrobienie potencjalnych strat.

Ogólna zasada jest taka, iż im bliżej końca okresu akumulacji, a bliżej dekumulacji – tym większa część portfela powinna być ulokowana w obligacjach. Dla inwestora polskiego najlepszym rozwiązaniem będą oczywiście obligacje polskie, w walucie PLN, jako że żyjąc w Polsce będziemy w PLN pokrywać przyszłe wydatki. Ogólnie przy dużym udziale obligacji w portfelu lub krótkim czasie do końca okresu akumulacji, obligacje powinny być zabezpieczone w walucie krajowej inwestora. Przy małym udziale obligacji w portfelu, lub na samym początku okresu akumulacji nie ma to aż takiego znaczenia.

Obligacje nie zabezpieczone walutowo nie pozwolą optymalnie zmniejszyć ryzyka w portfelu ze względu na wahania kursów walutowych. Bardzo prosto, a zarazem konkretnie opisał to bankeronwheels.com

Horyzont równie ważny

Krótkoterminowe podejście często może skutkować nie trafionymi decyzjami. BNP Paribas zbadał stopy zwrotu dla indeksu MSCI AC World Index, czyli funduszu oferującego ekspozycję na globalne rynki akcji. Pomiędzy rokiem 2010 a 2020 uzyskał zwrot na poziomie 96%, co daje roczną annualizowaną stopę na poziomie 6.9%. Taki wynik uzyskał mimo tego, iż tylko 55% dni w całym okresie przyniosło dodatnie zwroty. Z kolei patrząc na pozytywne miesiące, było ich już prawie 2/3. Wniosek jest taki, że im dłuższy horyzont czasowy, tym mniejsze prawdopodobieństwo spadku wartości portfela.

Wielu inwestorów uważa, że obserwując rynek są w stanie “wskoczyć” w odpowiednim momencie. Niestety dla wielu z nich to tylko złudna nadzieja. Market timing jest trudny z wielu względów. Najsilniejsze zwroty często pojawiają się wkrótce po najgorszym okresie. Od stycznia 2000 do grudnia 2019, czyli w okresie 20 lat, 6 z 10 najlepszych dni miało miejsce w ciągu dwóch tygodni od 10 najgorszych dni!

Poniższy wykres pokazuje, że pominięcie zaledwie kilku dni może mieć duży wpływ na długoterminowe całkowite zwroty w porównaniu z inwestorami, którzy pozostali w pełni zainwestowani przez 20 lat!

To wszystko powoduje, iż przeciętny inwestor uzyskuje w długim terminie stopę zwrotu średnio gorszą, niż pozostałe klasy aktywów.

Na co zwracać uwagę?

Budując odpowiedni portfel należy odpowiedzieć sobie na kilka pytań, ponieważ dla każdego z nas optymalny skład portfela będzie nieco inny:

• Nasz cel:
  Jaki jest cel który chcemy osiągnąć? Agresywna akumulacja? Bezpieczeństwo i możliwość okresowych wypłat z portfela? A może oczekujemy w międzyczasie potomstwa i wydatków z tym związanych? To wszystko ma znacznie, a różne cele wpływają na to, jak inwestujemy i ryzykujemy.
  
• Tolerancja na ryzyko:
  Odpowiada na pytanie jakie obsunięcie wartości naszego portfela jesteśmy w stanie zaakceptować, w oczekiwaniu na osiągnięcie potencjalnie wyższego zwrotu w przyszłości. Zazwyczaj jest to związane z horyzontem czasowym, im większy tym teoretycznie większa tolerancja do ryzyka. Jeśli znajdujemy się w fazie akumulacji, a nasz portfel jest niewielki – również nasza tolerancja będzie większa.
  
• Horyzont czasowy:
  Czy jesteśmy młodzi i znajdujemy się w fazie akumulacji czy może zbliżamy się do emerytury? Ile mamy czasu aby portfel mógł zapracować na naszą korzyść? Jeśli jesteśmy młodzi i nasz horyzont jest długi, to nasza alokacja będzie bardziej agresywna. Jeśli mamy przed sobą rok czy dwa, nasza alokacja będzie raczej defensywna. Mała ilość czasu może nie pozwolić odrobić potencjalnych strat.
  
• Kwestie indywidualne:
  To wszelkie pozostałe aspekty jakie powinniśmy uwzględnić. Czy oprócz portfela mamy jakieś inne aktywa o znacznym procencie naszej wartości netto? Jeśli tak, to jakie? Jak duży jest nasz portfel? Co z naszym zdrowiem? Czy jesteśmy odpowiednio zabezpieczeni?

Jak widać, kwestii indywidualnych jest tyle, że ciężko określić jedną i słuszną alokację dla każdego. Istnieje pewna prawidłowość, im jesteśmy młodsi tym teoretycznie mniejsze znaczenie ma to czy zainwestujemy w akcje 70% czy 80%. Ważniejsze jest samo oszczędzanie i budowanie kapitału, gdyż na początku regularne dopłaty będą znacznie ważniejsze niż odpowiedni skład portfela. Wraz z upływem czasu i wzrostu jego wartości, oczywiście będzie się to diametralnie zmieniać i odpowiednia przygotowana alokacja będzie kluczowa z punktu widzenia osiągnięcia swojego celu.

Także, jeśli masz 25 lat i chciałbyś zacząć oszczędzać i nie możesz, bo brak odpowiednio ustalonej alokacji aktywów w portfelu spędza Ci sen z powiek – po prostu zacznij 🙂 Z kolei, jeśli cały swój czas poświęcasz na wyszukiwanie kolejnych petard do portfela, poświęć też chwilę aby spojrzeć na niego jako całość. Być może będzie miało to większy wpływ na osiągane wyniki, niż kolejna perełka inwestycyjna.

Rebalancing

Równie ważny co odpowiednia alokacja aktywów jest rebalancing. Podstawową korzyścią rebalancingu jest utrzymanie pożądanej ekspozycji na systematyczne czynniki ryzyka. Przykładowo, wraz ze wzrostem wartości akcji w portfelu, stają się coraz większym procentem portfela i ryzyko portfela odpowiednio wzrasta. Tylko poprzez zrównoważenie portfela (np. sprzedaż akcji i kupno obligacji) portfel powróci do swojej pierwotnej charakterystyki ryzyka i zwrotu.

Równoważenie zapewnia również dyscyplinę. Często kiedy pojawiają się zyski, tworzy się naturalna chęć do trzymania pozycji. Tego typu przekonania mogą stwarzać wrażenie, że należy reagować na tymczasowe warunki rynkowe, a nie podążać za obraną strategią. W długim terminie może to oddziaływać negatywnie na wyniki.

Rebalancing możemy robić okresowo lub w pewnych przedziałach zmienności. Jak sama nazwa wskazuje, calendar rebalancing jest równoważeniem portfela do swojej strategicznej alokacji w ustalonych z góry, regularnych odstępach (np. miesięcznie lub kwartalnie). Główną zaletą kalendarzowego rebalancingu jest to, że zapewnia dyscyplinę bez wymogu stałego monitorowania portfela. Wadą jest to, że tzw. między czasie, uzyskane zwroty mogą cofnąć się do pierwotnych wartości zanim zdążymy przywrócić portfel do pożądanych wag. Innymi słowy, przywracanie równowagi jest związane z upływem czasu, a nie z wartością portfela.

Rebalancing oparty o procentowe przedziały polega na przywracanie równowagi w momentach zmiany wartości poszczególnych składników. Inwestor najpierw ustala tak zwane zakresy tolerancji lub korytarze uważane za optymalne dla każdej klasy aktywów. Na przykład korytarz o wartości 50% ±5% oznaczałoby, że powiązana klasa aktywów musi mieścić się w przedziale od 45% do 55%. Jeśli wartość składnika wykroczy poza ten korytarz, co bez wątpienia, portfel powinien zostać zrebalansowany. To oczywiście wymusza okresową kontrolę tego co dzieje się w portfelu.

Przykłady różnych alokacji

Posługując się grafikami ze strony Vanguarda, zobaczymy jak zmienia się potencjalny zwrot i ryzyko w zależności od różnych proporcji akcji i obligacji w portfelu.

I tak zaczynając od portfeli w których całość lub zdecydowana większość ulokowania jest w obligacje, ryzyko potencjalnego obsunięcia kapitału jest najbardziej ograniczone. Oczywiście średnia oczekiwana stopa zwrotu również będzie najmniej atrakcyjna. Poniższe wyniki opierają się na historii, co nie zawsze znajdzie odzwierciedlenie w przyszłości. Pokazuje natomiast pewne prawidłowości w długim okresie.

Poniższe portfele będą idealnym rozwiązaniem dla inwestorów chcących przede wszystkich chronić kapitał. Tacy inwestorzy zazwyczaj są w zaawansowanej fazie akumulacji lub tuż przed rozpoczęciem fazy dekumulacji. Odsetki i dywidendy pomagają w generowaniu dochodu z takiego portfela, tak aby nie było konieczności sprzedaży części papierów, w celu realizacji założonego celu.

Jeśli szukamy kompromisu, tzn. chcemy ograniczyć potencjalną zmienność w portfelu ale zarazem zachować jakiś element wzrostu, dobrym rozwiązaniem będą portfele zbilansowane. Udział akcji i obligacji będzie podobny. Często tego typu strukturę stosuje się mniej więcej w połowie fazy akumulacji lub wcześniej, w zależności od indywidualnej charakterystyki danego inwestora.

Portfele agresywne, czyli takie w których całość lub lwia część portfela zaalokowana jest w akcje, będą osiągać najlepsze stopy zwrotu. Jednak ceną za wyniki, będą spore fluktuacje wartości portfela w czasie.

Na poniższej grafice widzimy, iż dla portfela składającego się w pełni z akcji, najgorszym rokiem był 1931. Jest to pewne uogólnienie, ponieważ wiele zależy od indeksu czy samego momentu jego zakupu. Inwestując w indeks NASDAQ, w pewnym momencie trzeba było liczyć się ze spadkiem wartości ponad 80%. Zatem tego typu agresywne alokacje przeznaczone są dla inwestorów młodych, w początkowej fazie akumulacji, gdzie dochód z portfela nie jest aż taki istotny jak jego wzrost.

Podsumowanie

Odpowiedni dobór aktywów do portfela jest ważny, szczególnie jeśli zależy nam na realizacji zamierzonego celu czy ochrony kapitału. Jak widać nie ma idealnego rozwiązania dla wszystkich. Odpowiednia alokacja dla jednego inwestora, będzie nieodpowiednia dla innego. Ale to jak w życiu, jak coś jest do wszystkiego, to jest do niczego 😉

Warto pamiętać, że często jednak proste rozwiązania są najlepsze, szczególnie na początku fazy akumulacji. Ze względu na relatywnie mały portfel, ważniejsze będą regularne dopłaty niż sama alokacja aktywów. Natomiast w późniejszej fazie odpowiedni dobór składników do portfela, może okazać się kluczowy w osiągnięciu naszych celów.

Z reguły im bliżej końca okresu akumulacji, tym mniejsza powinna być część akcyjna. Ale oczywiście diabeł tkwi w szczegółach. Wiele zależy również od tego jaki mamy plan lub cel na okres kumulacji. Istotne jest jaką część portfela będziemy chcieli corocznie wypłacać, itd. To będzie determinować strategię na fazę dekumulacji kapitału. Ale to już temat na kolejny artykuł 🙂